2023年第一季度，市场对中国投资的情绪一度非常积极。 

自2024年2月份以来，沪深300指数一直在攀升。 虽然，仅凭一两个月的数据很难断定上升趋势已经形成，但指数的回升让我们有理由相信，复苏可能正在发生。 事实上，任何意外上行都可能意味着逆转的发生，使2024的A股股市表现与去年的情况互为镜像。 

我们对于中国股市的这一乐观判断源于多种因素。 

中国政策环境正在改变

中国的监管政策常常会根据实际情况进行调整。 在行业反馈及经济动态的共同作用下，一些两三年前发布的监管条例也正在发生变化。 

更广泛而言，政府正在更加积极主动地提供财政和货币政策支持。 近几个月出台并强化了针对性措施，包括削减银行准备金要求和利率、为未完工的房地产项目融资以及通过国家投资工具购买股票。 

两会后，政策制定者将今年的GDP增长目标定为5%左右，并承诺通过转变现有发展模式，使经济走上可持续增长道路，同时缓解房地产下行压力和地方债务问题。 两会期间，除宣布发行预算外的1万亿元超长期特别国债外，刺激措施都较为温和，均在预期之内。 

今年的额外刺激措施与2008年和2015年相比有差别，但差别的核心似乎并不是规模，信心问题则更需要引起重视。 

中国居民在过去三四十年里建立并积累了大量财富，即使算上过去三年房地产市场波动的影响，中国的家庭财富仍然可观。 以国内旅游消费现状为例——自2018年以来，旅游消费每年均增长5%-7%，今年农历新年达到2019年水平的120%。 

而目前这些财富没有转化为大宗消费或长期投资。 无论是消费者还是企业家目前最需要的都是信心。 尽管政策制定者承诺提供支持，但要重建消费者和企业信心仍需采取更多行动。 一旦信心恢复，已经公布的刺激措施的影响将比现在大得多。 

公司战略也在发生变化

中国企业通常非常具有韧性，能够通过新的发展战略快速适应不确定的增长环境。 许多中国公司现在正在国外寻找新的增长机会，在国际市场上与知名的全球品牌竞争并取得成功。 还有的公司则着眼于控制成本并使运营更加高效和精简。 

换言之，经济增长放缓并不意味着股票回报率下降，中国电信服务运营商即为佳例。 此类公司的增长率长期以来一直低于10%，但近期股票总体回报良好。 

许多中国公司正在寻求各种方法来实现盈利增长并改善现金流。 也有企业有效地实现了部分运营的自动化并削减了成本，从而能够通过股息和股票回购将多余的现金返还给股东，帮助提振股价。 管理最好的公司能够适应低增长环境，并蓬勃发展。 

现在不失为良好的投资时机

在市场对于中国公司十分乐观的时候，中国一些公司曾获得了非常高的估值。 情绪往往会领跑于现实。 但是，目前的市场情绪在具有全球竞争力的公司、有吸引力的股票估值和具有强劲增长潜力的大型经济体这三大要素面前显然是站不住脚的。 

目前通过中国股票产生阿尔法收益已变得更具挑战性，但这里仍然存在大量的投资机会。 要想找到这些机会，需要通过深入的基本面研究来确定下一个领导者——拥有强大竞争护城河的企业。 

我们始终关注拥有成熟的差异化商业模式和充足财务资源的实力型公司。 这些公司往往能够度过困难时期并在之后出现更强劲的反弹。 相比短期井喷式增长，我们更看重长期可持续增长，因为前者的短暂性通常反映为股价虚高。 当兴奋与高期望相遇时，估值就会达到很高的水平，而这是我们试图避免的。 

历史告诉我们，最佳投资时机是预期和估值较低的时候。 我们认为，拥有成熟的差异化商业模式和充足财务资源的实力型公司反弹所需要的只是意外的上行，并且我们可能会看到中国股市去年情况的镜像。 

(作者系瑞银资产管理中国股票主管。本文已刊发于4月13日《证券市场周刊》，文章仅代表作者观点，不代表本刊立场。文中提及个股仅做分析，不做投资建议。)